Что будет, если ETF больше никогда не придётся делать ролловер? Эволюция через бессрочные фьючерсы.

Фьючерсы давно стали одним из основных инструментов ETF. Они позволяют получать доступ к сырьевым товарам, цифровым активам, стратегиям с плечом и другим рынкам, где использование деривативов может быть эффективнее прямого владения активом.

У традиционных фьючерсов есть одно неизбежное свойство - срок действия, поэтому фонд, который хочет постоянно сохранять экспозицию, должен периодически продавать контракт, приближающийся к экспирации, и покупать следующий. Этот процесс называется ролловером.

Появление регулируемых бессрочных фьючерсов может изменить эту конструкцию. В мае CFTC одобрила листинг бессрочного фьючерсного контракта на биткоин на регулируемой американской бирже деривативов и выпустила более широкие рекомендации по листингу perpetual-контрактов.

Главное отличие таких фьючерсов от традиционных заключается в отсутствии даты экспирации, и для классического ETF это потенциально означает отказ от регулярного ролловера. Вместо перехода из одного контрактного месяца в другой ликвидность и хеджирование могут концентрироваться в одном постоянно торгуемом контракте. Если там сформируется достаточный институциональный объём, это может создать более глубокий и эффективный рынок для набора и хеджирования позиций.

Для маркет-мейкеров ETF такая концентрация ликвидности может оказаться особенно важной, но экономические издержки никуда не исчезают. Бессрочные фьючерсы обычно используют механизм "funding", который помогает удерживать цену контракта около базового рынка. При высоком спросе на длинные позиции лонги платят шортам, а при преобладании продавцов ситуация может быть обратной.

Для инвестора в ETF этот механизм можно условно воспринимать как плавающую стоимость поддержания экспозиции. Это не комиссия фонда в классическом смысле: ставка постоянно меняется, а иногда фонд может даже получать выплаты.

Таким образом, бессрочные фьючерсы не устраняют стоимость поддержания позиции, а меняют её структуру. Наиболее интересными бессрочные фьючерсы могут оказаться там, где деривативы уже являются важной частью стратегии. Например, "плечевые" (leveraged) ETF по-прежнему придётся ребалансировать по мере изменения рынка и активов фонда, но потенциально можно убрать дополнительную необходимость периодически переносить фьючерсные позиции из одного контракта в другой.

Ещё интереснее могут выглядеть мультиактивные стратегии, ведь такие фонды могут одновременно держать позиции по множеству рынков и использовать плечо. Здесь perpetual-фьючерсы потенциально позволят сохранять эти экспозиции без постоянного управления экспирациями и ролловерами большого количества контрактов.

Однако универсальным решением это не станет. Например, VIX и нефть устроены принципиально по-разному. VIX является индексом и не предполагает физической поставки, поэтому бессрочный фьючерс теоретически может позволить ETF сохранять экспозицию без постоянного перехода между сроками экспирации.

WTI, напротив, связан с физическим товаром. Разные сроки фьючерсов нужны производителям, потребителям и другим участникам рынка для покупки, продажи и хеджирования нефти на конкретные даты. Бессрочный контракт не заменяет эту функцию.

В итоге бессрочные фьючерсы не отменяют экономику поддержания фьючерсной экспозиции, а просто меняют её. Традиционные фьючерсы имеют экспирацию, кривую цен и стоимость ролловера. Бессрочные контракты убирают экспирацию, но добавляют другую структуру ликвидности.

Для одних ETF отказ от ролловера и концентрация ликвидности в одном контракте могут оказаться существенным преимуществом. Для других традиционные фьючерсы или прямое владение базовым активом останутся более подходящими. Удачи!!!