Как мы осмысливаем (или не осмысливаем) радикальные экономические изменения? Иными словами, как нам удается в полной мере понимать экономическую историю? Показательный пример - вопрос о глобальной денежной системе и, в частности, вопрос о будущем доллара. Даже когда традиционный дискурс, кажется, ставит под сомнение существующее положение вещей, даже когда он задаёт вопрос о том, что придёт на смену доллару как мировой "резервной валюте", формулировка этого вопроса закрепляет идею резервной валюты и скрывает, насколько динамичны валютная и финансовая системы.
Сама идея "валютной системы", или "резервной валюты", или "ведущей валюты" - это же, прежде всего, упрощающее и стабилизирующее понятие. В условиях хаотичного и быстро меняющегося мира есть что-то утешительное в вопросе: "Что же история говорит нам о будущем долларовой системы?" По крайней мере, такой вопрос предполагает, что долларовая система вообще существует, и о ней можно говорить. Разберём всё по полочкам.
Действительно, если исходить из предположения, что мировая экономика организована вокруг "резервных валют", мы можем выстроить мировую экономическую историю в упорядоченную последовательность: от Генуи до Нидерландов, от Великобритании до США резервные валюты следуют одна за другой в определённой последовательности.
Именно такие хронологические схемы определяют наш подход к постановке перспективного вопроса: "Что будет после доллара?" Была система фунтов стерлингов, а теперь мы находимся в долларовой системе. Так что же будет дальше?
Такая логика убедительна только в том случае, если единицы, расположенные в последовательности, достаточно похожи, чтобы образовать ряд. Была ли голландская торговая или финансовая система, или система Генуи, или Испании, или Португалии действительно похожи на системы Британской империи 19-го века или США 20-го века?
Возможно, было бы полезнее рассматривать историю валют так же, как мы рассматриваем технологии. Конная повозка, паровоз, автомобиль с бензиновым двигателем, современный скоростной поезд, электромобиль - всё это, по сути, виды наземного транспорта. Таким образом, их можно расположить в исторической последовательности, но ведь каждое нововведение не плавно заменяет своих предшественников.
Происходят качественные разрывы, и иногда они сосуществуют бок о бок. Сама по себе категория "наземный транспорт" не лишена смысла, но большинство из нас, безусловно, согласится с тем, что в какой-то момент в начале 20-го века обозначение "безлошадная повозка", хотя и не совсем ложное, утратило свою актуальность.
В том же духе принято называть фунт стерлингов предшественником доллара в качестве резервной валюты. Это смешивает совершенно разные системы под слишком общим названием, и даже разговоры о долларовой системе, которая, по общему мнению, зародилась в середине 20-го века, смешивают совершенно разные моменты финансовой истории. В рамках долларовой эры существуют такие разные этапы, как Ford Model T, грузовик Ford 150 и современный электромобиль.
Здесь я хочу ещё раз подчеркнуть следующее. Эпоха золотого стерлингового фунта существенно отличалась от того, что последовало за ней. Она была относительно долгой. В отличие от этого, достаточно полный анализ долларовой системы показывает, что мировая экономика пережила как минимум 5 различных долларовых режимов, каждый со своей собственной, особой политико-экономической системой.
Эпоха, когда фунт стерлингов, лондонский Сити и Банк Англии были доминирующими игроками в мировых финансах, не была эпохой фиатной валюты. Это была прежде всего эпоха золотого стандарта. Якорем системы был не сам фунт стерлингов, а привязка британской валюты и беспрецедентное множество финансовых связей, организованных вокруг Лондона, к золоту. Именно управление Банком Англии этой привязкой обеспечило доверие и устойчивость системы.
Лишь после финансового и монетарного шока Первой мировой войны валюты (в основном фунт стерлингов и доллар США) стали широко использоваться в качестве резервов, при этом доллар быстро вышел на первый план. Однако подавляющее большинство резервов по-прежнему хранилось в виде золота. График слева, показывающий баланс доллара и фунта стерлингов, снова появляется на графике справа в виде тонкой и уменьшающейся тёмно-красной полосы, скользящей по гораздо большему запасу золота.
Источник: Эйхенгрин и Фландро.
Когда Великая депрессия сначала отделила фунт (1931), а затем доллар (1933) от золота, резервные запасы валют снова сократились до ничтожно малого уровня. Тогда стало ясно, что в экстремальных условиях высокоразвитые и динамичные экономики, подобные экономике Германии на тот момент, могли функционировать в течение длительных периодов с минимальным резервным обеспечением, а другие крупные валютные блоки (такие как фунт стерлингов) могли "плавать" в управляемом режиме.
Мир, по-настоящему ориентированный на доллар, зародился после третьего крупного финансового и монетарного шока 20-го века - Второй мировой войны. В 1940-х это сместило акцент в некоммунистическом мире на американскую программу кредитования и план Маршалла. Бреттон-Вудская система, хотя и была утверждена в 1944 г, поначалу оказалась неудачным экспериментом.
С 1944 по 1958 гг, после Второй мировой войны и начала холодной войны, долларовая система представляла собой сложную и асимметричную систему альянсов, в которой европейцы управляли собственным Европейским платёжным союзом, а Великобритания поддерживала стерлинговую зону. Это была долларовая система № 1.
Вторая долларовая система зародилась в 1958 г, когда наконец вступила в силу Бреттон-Вудская модель. Доллар был привязан к золоту, а другие основные валюты американского блока поддерживали фиксированные обменные курсы с полной конвертируемостью для торговли и долгосрочного движения капитала. Однако это не стало прямой заменой золотому веку Эдуарда VII.
Несмотря на регулирование краткосрочных движений капитала, силы финансовых спекуляций набирали силу. К концу 1950-х Уолл-стрит оправлялась от исторического поражения в Великой депрессии 1930-х и начала испытывать недовольство регулирующей властью, предоставленной государству Бреттон-Вудской системой.
Баланс сил менялся. К 1960-м офшорный рынок евродолларов, сосредоточенный вокруг американских финансовых игроков, базирующихся в лондонском Сити, работал в полную силу. Это, а также противоречивая экономическая политика США, Великобритании, Германии и Японии, делали поддержание Бреттон-Вудской системы всё более сложным. Эта система (доллар № 2) никогда не была надёжной и прочной архитектурой, аналогичной довоенному золотому стандарту, поэтому она и начала рушиться почти сразу после введения в действие. Для поддержания её функционирования системе была оказана дополнительная поддержка путём ограничения потоков золота и создания своповых линий.
В начале 1970-х и эти усилия потерпели неудачу, тогда Никсон отменил золотую привязку. Это легко можно расценить как унизительное поражение для власти США. Международная политика того периода (Вьетнам, ОПЕК, Новый международный порядок, продвижение Советского Союза) безусловно, представляла собой вызов. Однако в финансовой сфере 1970-е и последующий период (доллар №3) гораздо лучше понимать как триумфальный период подъёма бесконтрольной Уолл-стрит.
Но доллар №3 на самом деле не был долларом №2. Эта ситуация не была похожа ни на что ранее наблюдавшееся. Первоначально она была нестабильной, поэтому инфляция и дисбаланс платёжного баланса привели к вопросам о возможных альтернативах доллару в качестве ведущей валюты. На эти вопросы был дан окончательный ответ в виде шока процентных ставок, проведённого Волкером в 1979 г.
Плавающие обменные курсы и неограниченная мобильность капитала, усиленная расширением частного финансирования, теперь составляли основу вашингтонского консенсуса, а независимые центральные банки заменили золотой якорь в качестве хранителей стабильности. Результатом, наконец, стало возвращение к режиму мобильности капитала, который соответствовал и даже превосходил режим до 1914 г, а также возвращение финансовых кризисов. Это наглядно демонстрирует один из лучших графиков в бестселлере Рейнхарта и Рогоффа 2009 г с ярким названием "На этот раз всё по-другому".
В 1980-х, когда волны финансовых кризисов захлестнули развивающиеся рынки, существовавший неолиберализм превратился в режим повторяющихся кризисов. Несмотря на все призывы к дисциплине, для американской неолиберальной элиты десятилетия третьего доллара были эпохой ситуативной борьбы с кризисами.
В ходе интервенций в Латинской Америке, Мексике и во время азиатского финансового кризиса выявилась тесная связь между высокопоставленными фигурами Уолл-стрит, ФРС и Казначейства США. Это была эпоха, когда стало нормой, что бывшие генеральные директора Goldman Sachs наследовали высший пост в Казначействе.
Если в итоге мир и был спасён от кризиса, то это произошло не столько благодаря смелым поступкам группы вашингтонских супергероев, сколько благодаря новой метаморфозе долларовой системы. Крупнейшие развивающиеся рынки, и прежде всего Китай, не нуждались в спасении. Из опасного мира высокоэнергетического доллара Уолл-стрит они создали четвёртый долларовый режим - Бреттон-Вудс 2.0. Он определялся государственным накоплением резервов, в частности, в долларах, прежде всего как форма самострахования от финансового кризиса.
Да, эта система получила название "Бреттон-Вудс 2.0", потому что развивающиеся рынки, пережив потрясения 1980-х и 1990-х, в одностороннем порядке привязали свои валюты к доллару по конкурентоспособным курсам, а затем, опираясь на свои торговые профициты, постепенно накапливали резервы.
Источник: Резервный банк Австралии.
Это устраивало экспортные компании на развивающихся рынках, а также обеспечивало определённую степень безопасности их правительствам. Уолл-стрит с радостью соглашалась на финансовое посредничество, даже если валютный контроль препятствовал полностью свободному движению капитала. Всегда существовала вероятность того, что со временем Китай опасно приблизится.
Если сложить все эти данные в совокупности, мы увидим впечатляющие масштабы накопления резервов. Именно с конца 1990-х впервые началось крупномасштабное накопление фиатной валюты, а именно долларовых резервов.
Не все накопленные резервы были в долларах, но доллары преобладали, и они были накоплены прежде всего официальными держателями резервов на крупных развивающихся рынках. Бреттон-Вудс 2.0 (доллар №4) представлял собой мир непомерных привилегий, но привилегий, созданных не США, а политическими решениями остального мира и, прежде всего, Китая.
Привилегия заключалась в возможности США занимать средства по более низким процентным ставкам по мере накопления иностранных долговых обязательств. Бремя для США легло в виде давления на американских производителей в уязвимых секторах и конкурентов на экспортных рынках (Китайский шок 1.0).
Когда мы задаемся вопросом, кто после фунта стерлингов и доллара станет следующей резервной валютой, мы проецируем в будущее и прошлое именно эту модель - Бреттон-Вудс 2.0/долларовый режим №4. Фактически, она была характерна для периода, который, грубо говоря, длился с 2000 по 2015 гг.
В середине 2010-х крупные держатели резервов прекратили наращивание новых официальных резервов. Развивающиеся рынки во главе с Китаем продолжали привязывать свои валюты и контролировать потоки капитала, торговые профициты продолжали накапливаться, США продолжали выпускать долговые обязательства, причём темпы этого роста ускорились после 2018 г. Однако эти долги больше не накапливались официальными управляющими резервами. Без лишнего шума долларовая система снова начала меняться, доллар №4 уступал место доллару №5. Этот сдвиг отчётливо виден в данных по иностранным инвестициям в казначейские облигации США, ключевой резервный актив.
Если в эпоху Бреттон-Вудса 2.0 дисбаланс платёжного баланса Америки покрывался за счёт накопления официальных резервов, то теперь это происходит благодаря притоку средств в частные активы США, привлечённых впечатляющим доминированием американских финансовых рынков над всеми возможными конкурентами.
В США сохраняется беспрецедентный дефицит бюджета. Иностранцы продолжают покупать казначейские облигации, но, учитывая огромные дефициты, их доля в общем объёме новых выпусков уменьшается. Это стимулирует спрос и корпоративные прибыли, что в свою очередь оправдывает иностранные инвестиции в эти активы. Как и в Бреттон-Вудской системе 4.0, цикл замыкается, но по-новому.
Теперь американская экономика неравномерная, своего рода ловушка для глобального капитализма. В отличие от классической фазы Бреттон-Вудса 2.0, здесь ведущую роль играет совсем не Китай, ведь с 2015 г Пекин ввёл жёсткий контроль за движением капитала, который заблокировал $50-60 трлн на счетах китайских банков за своим финансовым файрволом. Накопление официальных резервов - это одно, а массовый отток частного капитала из Китая Си Цзиньпина - совсем другое.
Дефицит бюджета Америки сейчас финансируется за счёт притока средств из Европы, Южной Кореи, Тайваня и Японии. Как же тогда назвать эту последнюю фазу долларовой системы? Доллар хедж-фондов? Учитывая их огромную роль на рынках казначейских облигаций, это заманчиво, но сделки с относительной стоимостью слишком техничны, чтобы действительно передать дух этой эпохи.
Качество валютной системы сегодня в конечном итоге определяется классовыми отношениями, лежащими в её основе. В этом духе, пожалуй, лучшим названием для нынешней эпохи был бы "доллар миллиардера" в честь Трампа и его бесстыдного самообогащения. Или, возможно, следовало бы назвать его "доллар триллионера" в честь Илона Маска и IPO SpaceX, которое переопределило параметры богатства.
Безусловно, в нынешней версии долларовой системы любой, кто слишком беспокоится о хронической финансовой нехватке Америки, может легко показаться оторванным от реальности. Мы уже не в 1990-х, но если это так, то, возможно, пора перестать говорить о долларе как о резервной валюте со всеми его устоявшимися ассоциациями с банковскими хранилищами, честностью и надёжностью. Сегодняшняя валюта США - это, прежде всего, обещание ликвидности и инструмент для масштабного и неограниченного накопления капитала, поэтому доллар №5 - это прежде всего "доллар прибыли". Удачи!!!
_________________________________________________________________________________________________________________________
Поддержать работу ТТ любой суммой. Спасибо!
Донаты для ТТ в крипте:
BTC: bc1qtr4c0v8uh95eppzcz93az7plvhcewv4hmqwcav
ETH: 0xDdf2a1fC12bf01493979A9e5179bAD7702F9c6A3
USDT: 0xDdf2a1fC12bf01493979A9e5179bAD7702F9c6A3
SOL: C4hpFMHQFzCVX4BdXzTyHDDo7gk3XHzXGFXWndesR4um
%2B%2B05_12_2014.jpg)
